Por Aldo Lema, Economista Asesor de Noosa Capital

Columna publicada en diario El País de Uruguay el 13 de julio de 2020

 

En las crisis económicas los inversionistas parecen arriba de una gran montaña rusa. En el pánico bursátil muchos ponen a prueba su tolerancia al riesgo y quedan exhaustos, sin ningún interés de volver “a subirse” por un tiempo. Otros, en contraste, “no se bajan” y están dispuestos a aguantar los vaivenes del mercado, con una mirada de largo plazo y la expectativa plausible de una rentabilidad acorde al riesgo.

A cuatro meses del pánico, hemos contemplado una fuerte y generalizada recuperación de los activos financieros en el contexto de una gran volatilidad, cual montaña rusa.

Por un lado, desde los mínimos del 23 de marzo, los indicadores accionarios de Estados Unidos se recuperaron cerca de 40%, impulsando un alza similar para el promedio bursátil del mundo.

Por otro, el VIX –el indicador favorito para medir volatilidad- alcanzó los máximos históricos de la última crisis financiera (más de 80) y aún se mantiene cerca de 30, muy por encima del promedio histórico (20).

Ambas tendencias generan aprensiones entre analistas e inversionistas, así como algunas señales positivas sobre las perspectivas económicas y financieras.

Respecto al rápido rebote, suele repetirse que “estaría desconectado de los fundamentos” debido a la depresión de la actividad, el alto desempleo y otros graves problemas económicos. Esta es una frase que siempre se escucha en medio de las crisis o inmediatamente después. Pero las valorizaciones bursátiles no reflejan el pasado, ni siquiera mucho el presente, sino que incorporan las expectativas sobre las utilidades futuras de las empresas y sus tasas esperadas de descuento. Suelen anticipar lo que viene. Y lo hacen descontando flujos casi perpetuos, donde cambios en los resultados previstos en un año o pequeñas variaciones en el costo del capital, generan movimientos sustantivos en valor presente.

De ahí que las acciones y sus índices agregados tengan alta volatilidad, acentuada especialmente en períodos de alta incertidumbre como los actuales, cuando las dudas sobre los eventos en curso -la pandemia, la reapertura de las economías, el ciclo electoral de Estados Unidos, entre otros- son enormes, aunque no inéditas.

Ya lo decía John Templeton, el reconocido inversionista estadounidense del siglo XX. Los mercados bursátiles alcistas (bull markets) nacen en el pánico, crecen en el escepticismo, maduran en el optimismo y mueren en la euforia. Si en marzo fue el nacimiento de un nuevo ciclo, estos cuatro meses han sido de crecimiento escéptico, una especie de “batalla” entre pocos optimistas y muchos pesimistas.

Por eso es que, como a la salida de otras crisis, el rebote ha sido nuevamente con alta volatilidad, un claro reflejo de ese escepticismo. Éste también se expresa en la persistencia de posiciones sobrenormales en caja y bonos de gobierno, así como el predominio de visiones pesimistas en encuestas y análisis de mercado. Sin embargo, todo eso, más que un desaliento para alzas adicionales, suele representar lo contrario. A medida que la reactivación global impulsada por China y Estados Unidos se vaya afirmando, el escepticismo daría paso al optimismo, con una movilización más decidida de recursos hacia el mercado accionario.

Así, la etapa de euforia parece distante, aunque ya se hable de “burbujas”. En el pasado, su desarrollo y riesgos de pinchazo coincidieron con la ocurrencia simultánea de tres condiciones que hoy se ven muy lejanas. Una fue tener prolongada baja volatilidad en los activos, lo que suele llevar a subestimar varios de sus riesgos. Otra fue la materialización de un período relativamente largo de pleno empleo hasta que emergieron presiones inflacionarias. Y la última, pero primordial por su rol de “inflador” y luego de “alfiler”, ha sido la disponibilidad de mucha liquidez que suele culminar en ajustes monetarios por los riesgos implícitos en las otras dos condiciones.

Por lo tanto, que durante un largo tiempo las tasas de interés vayan a permanecer alrededor de cero en términos nominales y sean negativas en términos reales, constituye un impulso adicional para las bolsas, sobre todo en un escenario prolongado de reactivación sin inflación, e índices accionarios que se ven relativamente baratos respecto a los bonos estatales, en particular en países emergentes.

Justamente éstos, desde Asia a América Latina, incluyendo China y otros con buenos fundamentos, han tenido una década perdida en materia bursátil. Fue, en contraste, una década ganada para los activos de Estados Unidos por ciertas fortalezas estructurales de su economía, la capacidad de innovación y sus mejores políticas macro a la salida de la crisis financiera.

Ahora, el nuevo ciclo que está empezando, con rebote de China y la economía mundial, tasas al cero por tiempo prolongado, dólar globalmente menos fuerte y recuperación de precios de materias primas, podría significar un gran reimpulso a los activos emergentes.